Los misteriosos bancos centrales

Columna
Pulso, 23.11.2017
Valentín Carril, economista y estratega para Latinoamérica (Principal International)
Los institutos emisores no sólo manejan la política monetaria, sino que además lo hacen de manera diferente. Lo que está pasando hoy con la llamada “normalización” de tasas lo confirma

En semanas recientes el mundo ha sido testigo de cómo dos de sus bancos centrales más conocidos, el de la zona euro (BCE) y el del Reino Unido (BOE) tomaron un camino diferente para reducir su extraordinaria expansión monetaria. Durante el mismo período se produjo la nominación de Jerome Powell como presidente de la Reserva Federal de EEUU (Fed) para reemplazar a Janet Yellen a partir de marzo del año que viene.

El nombramiento de Powell es además significativo porque es la primera vez en 25 años que ese cargo queda en manos de alguien que no posee un doctorado en economía, sino que en este caso de un abogado, aunque con gran experiencia en finanzas.

Todo lo anterior ocurre además dentro de un ambiente en el cual los mercados globales muestran un alto grado de preocupación acerca de la forma en la cual los bancos centrales retirarán sus estímulos, vistos como necesarios en un momento para evitar la gran recesión que amenazó al mundo el año 2008.

El riesgo de que la Fed o el BCE cometan un error de política monetaria aparece como uno de los principales para el mercado financiero de manera persistente en los últimos meses. Pese a todo el interés, existen varias preguntas básicas sin respuesta clara, o al menos cuya respuesta parece ser diferente en los principales bancos centrales.

En efecto, por un lado se habla de “normalizar” el tamaño del balance de la Fed, el banco central más avanzado en el proceso dentro de los mayores del mundo. Sin embargo, no hay claridad del significado preciso de “normal”, al menos el tamaño del balance relativo a PIB difiere sustancialmente entre los mayores bancos centrales del mundo. Por ejemplo, en el caso de Japón el balance de su Banco Central fluctuaba entre el 25% y el 30% del PIB antes de comenzar su fuerte expansión hasta cerca de 100% actualmente. Pero la Fed tenía un balance cercano al 10% el cual fue expandido pero no alcanzó el 25% pese a su histórico crecimiento. Por su parte, el balance del BCE subió desde aproximadamente 20% del PIB a 30% durante su expansión iniciada el año 2011, para luego bajar de vuelta a 20% a fines de 2014, sólo para volver a crecer a cerca de 40% actualmente. Estas diferencias hacen muy difícil buscar en la práctica una guía del tamaño “correcto”. Tampoco parece haber una guía teórica al respecto. Dicho sea de paso, aunque posiblemente no se considere como uno de los mayores bancos centrales del mundo, el de Chile tiene cerca de 17% del PIB en su balance.

Por otro lado el proceso de normalización de la política monetaria, para el cual sí existe un amplio consenso en términos tanto de su significado y de su necesidad, está comenzando de manera diferente entre dos de los más respetados bancos centrales. Por una parte el BCE anunció que reducirá su expansión cuantitativa a la mitad a partir de enero. Es decir, pasará de adquirir mensualmente €60 mil millones (lo que va inflando su balance) a la mitad. También indicó que su tasa de interés de referencia, que para efectos prácticos está fundamentalmente en 0% o menos, se mantendrá por bastante tiempo. Pero el BOE tomó el camino contrario, aumentó su tasa de referencia desde 0,25% a 0,50% pero mantuvo su programa de compra de bonos. Ambos caminos deberían, sin embargo, eventualmente llevar a lo que actualmente se considera “normal”. Esto es, nula expansión por la vía de compra de bonos y regulación monetaria a través de controlar la tasa de interés interbancaria “overnight”, es decir, de cortísimo plazo, dejando al mercado la determinación de las tasas de plazos mayores. Durante la transición entonces el BCE estará reduciendo su parte “cuantitativa” de la política expansiva mientras que mantendría estable su política de “precio”; el BOE está haciendo lo contrario.

En cuanto a la Fed, ya está en pleno proceso de normalización de tasas pero aunque ya no crece, mantiene un balance muy superior al histórico. La siguiente pregunta cuya respuesta ha ido variando en el tiempo es cuál es el nivel normal de la tasa. El gráfico de puntos (“dot plot”) que publica la Fed regularmente bajó esta tasa de referencia desde 3,5% hasta 2,75% en los últimos dos años, aproximadamente.

En todo caso la atención sobre la Fed también se centra en su posible influencia sobre los cambios que se esperan en la regulación del mercado financiero de EEUU y en particular de sus bancos comerciales y bancos de inversión. En efecto, si bien el nombramiento de Powell en la Fed causó tranquilidad en cuanto a que el riesgo de una contracción monetaria excesiva se mantuvo prácticamente tan bajo como lo era bajo Janet Yellen, existe menos certeza respecto del rol que jugará en términos de regulación bancaria. Recordemos que una de las funciones principales de los bancos centrales es cumplir la función de prestamista de última instancia para el sistema bancario. Justamente un problema muy significativo que surgió en la crisis de 2008 fue definir hasta dónde se extendía la definición de “sistema bancario” y qué hacer en los “bordes” de este, como en los casos de los bancos de inversión y de la aseguradora AIG. El trabajo de desregulación que busca el Presidente Trump debe cuidar que no se pierda la solidez del sistema, pero a la vez permitir un mayor crecimiento, por lo que la presencia de un abogado con experiencia en finanzas resulta muy lógica dado el nuevo desafío de la Fed.

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